增持评级]克来机电(603960)首次覆盖:掘金小龙头系列之六:汽车

  公司是柔性自动化装备与工业机器人系统应用供应商,产品主要应用于汽车领域,专攻汽车电子市场。公司正处于高速增长期,2012 至2017 年营收CAGR 为24.87%,其中2016 年汽车电子行业的营收占公司总营收的比例为70.9%。公司目前已进入各大主要客户的供应链体系,在汽车电子领域与行业龙头博世紧密合作,现已成为联合电子核心设备供应商,博世海外关键设备供应商,2017 年博世系订单收入占总收入的72.86%。

  高成长的汽车零配件市场,自动化设备大有可为:(1)在汽车电子领域,根据中国产业信息网预计2020 年全球汽车电子市场规模将达到2400 亿美元(CAGR+5%),中国市场规模达1058 亿美元(CAGR+10%),市场高增长的驱动力主要是传统汽车的电子化率提升以及新能源汽车的快速发展,以及无人驾驶等ADAS(高级辅助驾驶系统)的产品的发展,整体来看未来安全领域将是汽车电子市场的最大增长点;(2)在汽车内饰领域,受益于汽车消费升级,2016 年全球汽车内饰件市场规模约为1280 亿美元,预计2016-2020 年全球行业复合增长率为7%,内饰占整车成本比例逐年提升。(3)行业高景气拉动汽车电子设备投资,目前全球范围内的行业巨头博世、大陆、电装每年资本支出占营业收入的比重保持在5%-8%之间,国内联合电子资本支出占比较高达到10%,我们估算得到全球汽车电子设备需求为753 亿元,国内市场需求达260 亿元。

  深度绑定汽车电子巨头博世系,从联电到博世海外,成长确定性高。(1)公司具备深厚的研发实力及较高的技术创新能力,经过10 余年沉淀进入联合电子的核心层供应商和博世全球的关键层供应商资质,奠定先发优势和技术优势成为国内稀缺标的。(2)项目经验丰富,形成创新性专有技术,软实力逐渐模块化、标准化提升项目效率和盈利能力。(3)注重工程师培养,17 年以来产能持续扩张,人均产值百万以上。预计未来三年博世系相关业务增速保持40%。主要来自于:(1)联合电子:公司和苏州博世ATMO 部门(外商独资)各占据联合电子设备约10-15%的市场份额,在联合电子持续扩张情况下,未来从国内设备供应商采购的比例计划提升至约50%左右。(2)博世海外:公司于2017 年拿到博世海外关键供应商资格后积极开拓海外市场,同时布局新能源、无人驾驶等新兴领域,目前博世的新能源汽车领域在手订单1.6 亿元,未来公司将依托国内工程师红利在海外市场中分一杯羹。

  (3)博世全球工厂的ESP 产品每年的更新换代产生大量自动化设备需求。2020 年国内市场ESP 预计也会有1737 万套的需求量。

  收购上海众源整合下游资源,增厚业绩。通过收购上海众源,使公司不仅具备生产汽车电子领域相关智能装备的能力,也具备直接生产汽车电子相关产品的能力和资质,与公司存在的上下游关系有助于产生客户开发等协同效应。众源的客户主要为包括上汽大众以及一汽大众在内的汽车整车及发动机厂商。在发动机标准国五升国六的背景下,预计众源仍将保持30%以上的增长。

  首次覆盖给予增持评级。公司是国内汽车电子领域的自动化整体解决方案领军企业,背靠博世大客户,目前汽车行业业务处于高速增长的阶段,随公司逐步扩产,未来业务会继续保持高速增长。我们预计公司2017-2019 年实现净利润0.91、1.27、1.78 亿元,对应EPS分别为0.67、0.94、1.31 元,对应PE 为43、31、22 倍。行业可比公司2018 年平均估值为49 倍,仍有14%的空间。但值得强调的是,相比于其他的集成商,公司绑定博世系等巨头客户,目前在联电和博世海外的市场份额都还有很大的提升空间,业绩确定性和成长持续性高,首次覆盖给予增持评级。

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